2017年5月23日，由中國(guó)人民銀行和美國(guó)芝加哥聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行主辦,全球中央對(duì)手方協(xié)會(huì)（CCP12）承辦的首屆“場(chǎng)外衍生品研討會(huì)”在中國(guó)上海舉行。本次研討會(huì)聚焦中央對(duì)手方清算機(jī)構(gòu)（CCP）的風(fēng)險(xiǎn)管理和近期監(jiān)管熱點(diǎn)，從“金融機(jī)構(gòu)和金融基礎(chǔ)設(shè)施的韌性、恢復(fù)與處置”、“中央對(duì)手方流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)金融市場(chǎng)的影響”和“中央對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)管理的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)”三個(gè)議題展開(kāi)了深入研討。來(lái)自中央銀行、國(guó)際監(jiān)管機(jī)構(gòu)、中央對(duì)手方清算機(jī)構(gòu)、重要清算會(huì)員機(jī)構(gòu)與法律界的嘉賓代表出席了本次研討會(huì)。本次研討會(huì)遵循“查塔姆宮原則”，鼓勵(lì)嘉賓暢所欲言，因此除開(kāi)幕式主旨演講嘉賓外，議題嘉賓均不具名。

人民銀行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯管理局局長(zhǎng)潘功勝與芝加哥聯(lián)儲(chǔ)行長(zhǎng)、首席執(zhí)行官埃文斯（Charles Evans）發(fā)表了開(kāi)幕主旨演講。潘副行長(zhǎng)與埃文斯先生一致認(rèn)同建立健全金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的必要性和加強(qiáng)金融監(jiān)管國(guó)際溝通與協(xié)調(diào)的重要性，這有利于維系系統(tǒng)性的金融穩(wěn)定。

埃文斯先生指出在低利率的市場(chǎng)環(huán)境下，中央銀行應(yīng)對(duì)危機(jī)的手段受限。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要借助其他手段以保證金融系統(tǒng)的韌性。埃文斯先生認(rèn)為強(qiáng)制集中清算要求提高了金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性，但同時(shí)也指出，CCP也因此承載了所提供清算服務(wù)的整體市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)貫徹《金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施原則》（PFMI）的流動(dòng)性標(biāo)準(zhǔn)。他提出具有系統(tǒng)重要性的CCP應(yīng)當(dāng)開(kāi)設(shè)中央銀行賬戶，并在重大危機(jī)發(fā)生時(shí)得到央行流動(dòng)性支持。然而，他也明確提出央行在對(duì)CCP提供流動(dòng)性支持時(shí)應(yīng)當(dāng)僅是作為最后貸款人角色，任何央行的流動(dòng)性貸款都必須具備充足的抵押品以保護(hù)納稅人的權(quán)益。埃文斯先生表示，目前對(duì)銀行系統(tǒng)的補(bǔ)充杠桿率和資本規(guī)定對(duì)CCP造成了負(fù)面影響，應(yīng)當(dāng)加以解決。

潘副行長(zhǎng)表示，當(dāng)前中國(guó)金融市場(chǎng)和場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)正處于快速發(fā)展和國(guó)際化的進(jìn)程中，推進(jìn)金融創(chuàng)新、加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理是金融改革發(fā)展的重要內(nèi)容。他指出要正確認(rèn)識(shí)金融創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)系，并強(qiáng)調(diào)了立足于中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，建設(shè)創(chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)防控平衡發(fā)展的金融衍生品市場(chǎng)。潘副行長(zhǎng)表示，中國(guó)人民銀行致力于加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)與評(píng)估，強(qiáng)化宏觀審慎監(jiān)管。

 

議題一：金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的韌性、恢復(fù)與處置

議題一討論的焦點(diǎn)集中在市場(chǎng)壓力條件下如何確保CCP的韌性。僅關(guān)注CCP韌性可能還不足以應(yīng)對(duì)和防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，議題嘉賓還討論了有關(guān)CCP恢復(fù)和處置的措施。

嘉賓從CCP韌性對(duì)維持金融市場(chǎng)運(yùn)轉(zhuǎn)的重要性為切入口，指出健康的銀行體系需要一個(gè)健康的對(duì)沖機(jī)制，而一個(gè)有韌性的CCP為此提供了保障。一位嘉賓指出，CCP緩釋對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，增加了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。CCP必須在任何時(shí)刻，包括發(fā)生會(huì)員違約的情形，均能保持充足的流動(dòng)性資源以滿足支付義務(wù)。這樣的權(quán)衡（CCP通過(guò)增加流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)緩釋了對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)）是值得的，因?yàn)橹醒脬y行作為金融系統(tǒng)最后貸款人的角色，具有處理系統(tǒng)性流動(dòng)性危機(jī)的必要工具。另一位嘉賓指出，并非所有的CCP都在做流動(dòng)性壓力測(cè)試，但CCP流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)敞口遠(yuǎn)高于信用風(fēng)險(xiǎn)敞口，因此CCP流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)需要監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過(guò)監(jiān)管壓力測(cè)試（Supervisory Stress Testing）來(lái)度量、識(shí)別和處置。另一位嘉賓指出，CCP體系的韌性最終來(lái)自于其清算會(huì)員的韌性，因此CCP的韌性高低依賴于清算會(huì)員韌性的高低，CCP有必要制定嚴(yán)格的清算會(huì)員準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。

一位嘉賓介紹，許多中央銀行已建立在極端市場(chǎng)環(huán)境下向CCP提供流動(dòng)性支持的安排。另一位嘉賓強(qiáng)調(diào)，在市場(chǎng)失靈時(shí)，中央銀行必須向具有系統(tǒng)重要性的CCP提供流動(dòng)性支持。

嘉賓們從不同角度討論了CCP恢復(fù)與處置計(jì)劃。清算會(huì)員（銀行）違約時(shí)，CCP可能需要與銀行的處置機(jī)構(gòu)進(jìn)行合作。一位嘉賓認(rèn)為，如果銀行的處置機(jī)構(gòu)認(rèn)為保留該銀行所持有的對(duì)沖交易有利于維持該銀行的價(jià)值，該處置機(jī)構(gòu)將極有可能替這家違約銀行履行對(duì)CCP的義務(wù)。這位嘉賓還提到，CCP也同樣需要尋求與銀行處置機(jī)構(gòu)的主動(dòng)合作，從而盡可能避免對(duì)該違約會(huì)員的自營(yíng)頭寸敞口進(jìn)行最終清算。

嘉賓們還討論了壓力場(chǎng)景下，CCP的恢復(fù)與處置安排。一位嘉賓指出，既然CCP的業(yè)務(wù)規(guī)則賦予CCP在極端壓力場(chǎng)景下分?jǐn)倱p失的權(quán)力，如果還存在未分?jǐn)偟膿p失，一定是有清算會(huì)員未盡到向CCP的合同義務(wù)。嘉賓們因此質(zhì)疑，如果CCP的恢復(fù)與處置目標(biāo)是一樣的，CCP的處置機(jī)構(gòu)是否能比CCP做得更好？一位嘉賓認(rèn)為，如果CCP無(wú)法確?；謴?fù)計(jì)劃的執(zhí)行，處置機(jī)構(gòu)利用其國(guó)家政府的行政強(qiáng)制力，有可能實(shí)施強(qiáng)制執(zhí)行。另一位嘉賓認(rèn)為，由于處置計(jì)劃有政府的強(qiáng)制力支持，處置機(jī)構(gòu)可以使用一些在恢復(fù)階段無(wú)法使用的工具。

嘉賓們同意，CCP需要建立明確的恢復(fù)和處置方案，并需要事先和參與者溝通確認(rèn)?；謴?fù)計(jì)劃應(yīng)以避免CCP進(jìn)入處置階段為前提，盡可能的全面。一位嘉賓指出， CCP的恢復(fù)與處置計(jì)劃，既要避免保護(hù)過(guò)當(dāng)，也要避免準(zhǔn)備不足。嘉賓們同意，CCP與監(jiān)管機(jī)構(gòu)和清算會(huì)員在違約處置前和過(guò)程中保持密切溝通非常重要，有效的溝通可能使CCP在有些情況下完全可以不用對(duì)外宣布發(fā)生了違約事件（以免造成市場(chǎng)恐慌）。

除了討論恢復(fù)與處置計(jì)劃，議題嘉賓還討論了恢復(fù)與處置計(jì)劃的工具。嘉賓普遍同意，不同CCP服務(wù)的市場(chǎng)特性、產(chǎn)品和參與者結(jié)構(gòu)不同，每一次違約事件的嚴(yán)重性也迥異，各CCP需要靈活安排恢復(fù)與處置工具。

一位嘉賓認(rèn)為，盡管使用初始保證金折扣（IMGH）作為CCP的恢復(fù)工具將面臨很多問(wèn)題，但初始保證金確實(shí)能夠在危機(jī)中為CCP提供大量的現(xiàn)金支持。而另一位嘉賓則指出，初始保證金折扣不應(yīng)當(dāng)作為恢復(fù)工具。一位來(lái)自于CCP的嘉賓表示，變動(dòng)保證金（VMGH）折扣應(yīng)該納入恢復(fù)工具，因?yàn)檫@是特定情況下最合理的選擇。但另一位嘉賓則認(rèn)為，CCP與其使用變動(dòng)保證金折扣這一工具，不如盡快進(jìn)入凈額終止程序。另一位嘉賓認(rèn)為變動(dòng)保證金折扣損害了市場(chǎng)上盈利會(huì)員的利益，而凈額終止工具又會(huì)破壞市場(chǎng)參與者的對(duì)沖安排。同時(shí)，對(duì)掉期衍生品投資組合執(zhí)行凈額終止時(shí)，如何準(zhǔn)確識(shí)別哪些頭寸應(yīng)當(dāng)執(zhí)行凈額終止，以最小化對(duì)市場(chǎng)的影響，目前還沒(méi)有有效方法，這一工具的執(zhí)行難度很大。

一位嘉賓認(rèn)為，將未平頭寸執(zhí)行強(qiáng)制損失分?jǐn)傊燎逅銜?huì)員的自營(yíng)賬戶上是一種值得考慮的做法，這既可以重建CCP的賬簿平衡，又可以保持會(huì)員的對(duì)沖安排。這位嘉賓也承認(rèn)，盡管這一工具對(duì)清算會(huì)員而言不是好方案，但由于凈額終止將影響到違約會(huì)員的所有對(duì)手方，包括清算會(huì)員和客戶，強(qiáng)制分?jǐn)傆捎谥挥绊懙角逅銜?huì)員，因而可能更具吸引力。強(qiáng)制分?jǐn)傔€可以對(duì)市場(chǎng)參與者積極參與頭寸拍賣(mài)起到正向激勵(lì)。另一位嘉賓則指出，如果對(duì)某一特定合約的市場(chǎng)有效性已被破壞，那么凈額終止相對(duì)于強(qiáng)制分?jǐn)偠?，則更具優(yōu)勢(shì)。

嘉賓們一致認(rèn)為，CCP損失分?jǐn)偣ぞ卟贿m用于非違約損失。因此，一位嘉賓提出，CCP必須尋求緩釋非違約損失的合適工具。同時(shí)，在應(yīng)對(duì)非違約損失時(shí)，所有相關(guān)方需要協(xié)同合作，而不是相互指責(zé)。一位嘉賓認(rèn)為，在應(yīng)對(duì)非違約損失時(shí)，CCP的責(zé)任只應(yīng)該覆蓋到其負(fù)責(zé)做出相應(yīng)決定的范圍。具體來(lái)說(shuō)，若某一項(xiàng)非違約事件是由于CCP的決定造成，則CCP應(yīng)該承擔(dān)責(zé)任；若非違約事件不是由于CCP的決定引發(fā)，則CCP不應(yīng)當(dāng)為這樣的決定承擔(dān)損失。

議題二：中央對(duì)手方流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)金融市場(chǎng)的影響

議題二的討論重點(diǎn)圍繞CCP、清算會(huì)員和客戶的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)展開(kāi)。

議題嘉賓指出CCP通過(guò)流動(dòng)性管理信用風(fēng)險(xiǎn)，這一做法在1974年赫斯塔特銀行(Bankhaus Herstatt）危機(jī)事件[1]后逐漸成為業(yè)內(nèi)慣例。一位嘉賓指出，使用流動(dòng)性管理信用風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程中，風(fēng)險(xiǎn)閾值的設(shè)置至關(guān)重要。如果放得過(guò)寬，則CCP需要通過(guò)提高初始保證金來(lái)彌補(bǔ)未覆蓋的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)敞口。一位嘉賓對(duì)CCP業(yè)內(nèi)可能過(guò)度地使用流動(dòng)性來(lái)降低對(duì)手方信用風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)狀表示憂慮。議題嘉賓一致認(rèn)同監(jiān)測(cè)CCP流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的重要性，特別是因?yàn)闀?huì)員違約事件通常暴露的是流動(dòng)性問(wèn)題，而不是會(huì)員本身的償付能力問(wèn)題。

一位嘉賓認(rèn)為，雖然以現(xiàn)金形式收取初始保證金有利于CCP管理流動(dòng)性需求，但同時(shí)CCP須滿足現(xiàn)金的保值增值需求?，F(xiàn)金帶來(lái)的投資需求會(huì)造成CCP對(duì)回購(gòu)市場(chǎng)的依賴性?；刭?gòu)市場(chǎng)的凈頭寸風(fēng)險(xiǎn)雖低，但每筆交易的獨(dú)立進(jìn)行會(huì)存在較高的本金風(fēng)險(xiǎn)。另一位嘉賓指出銀行資產(chǎn)負(fù)債表受到新的資本監(jiān)管規(guī)則限制，降低了銀行參與回購(gòu)市場(chǎng)的積極性。一位來(lái)自CCP的嘉賓表示，其所在的CCP難以找到安全的投資工具，正在尋求大型機(jī)構(gòu)投資者作為回購(gòu)交易對(duì)手方。另一位嘉賓引用歐盟要求CCP對(duì)現(xiàn)金資產(chǎn)進(jìn)行投資的相關(guān)規(guī)定，并指出該監(jiān)管要求可能促使CCP將現(xiàn)金轉(zhuǎn)化為在危機(jī)中較難變現(xiàn)的非流動(dòng)性資產(chǎn)，導(dǎo)致潛在的流動(dòng)性問(wèn)題。

議題嘉賓認(rèn)為，在流動(dòng)性危機(jī)發(fā)生時(shí)，回購(gòu)市場(chǎng)將首先面臨沖擊，并導(dǎo)致CCP可能無(wú)法通過(guò)回購(gòu)市場(chǎng)獲得流動(dòng)性。此外，由銀行提供的授信擔(dān)保同樣也存在著風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樘峁┝鲃?dòng)性資源的授信銀行可能正好是CCP的主要清算會(huì)員，并且也同樣承受著市場(chǎng)壓力，面臨違約的沖擊。嘉賓們提出的一個(gè)解決方法是擴(kuò)展CCP流動(dòng)性資源的獲得渠道，如引入退休基金或其它大型機(jī)構(gòu)投資方作為授信提供方。嘉賓們也一致同意，危機(jī)發(fā)生時(shí)中央銀行為CCP提供流動(dòng)性支持，有助于解決CCP的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。一位嘉賓指出，鑒于CCP的系統(tǒng)重要性，中央銀行對(duì)于CCP流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理的監(jiān)管也不斷增強(qiáng)。當(dāng)CCP面臨流動(dòng)性壓力時(shí)，相關(guān)的央行有責(zé)任防止發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。中央銀行從宏觀審慎監(jiān)管的角度，應(yīng)當(dāng)對(duì)向CCP提供流動(dòng)性支持有自主裁量權(quán)。一位嘉賓認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)區(qū)別中央銀行的流動(dòng)性支持與對(duì)機(jī)構(gòu)免于破產(chǎn)的救助安排，并指出如果銀行能獲得央行流動(dòng)性，CCP作為服務(wù)銀行系統(tǒng)的基礎(chǔ)設(shè)施也應(yīng)當(dāng)可以。另一位來(lái)自CCP的嘉賓提出，央行關(guān)于流動(dòng)性便利的可靠安排有助于在流動(dòng)性緊縮的情況下維護(hù)市場(chǎng)信心。目前，歐盟CCP可以通過(guò)申請(qǐng)銀行牌照接入央行流動(dòng)性，英國(guó)CCP無(wú)需獲得銀行牌照即可接入，而部分具有系統(tǒng)重要性的美國(guó)CCP也已獲準(zhǔn)“有限”接入。

一位議題嘉賓指出應(yīng)當(dāng)關(guān)注CCP流動(dòng)性需求的多幣種維度：清算多幣種產(chǎn)品的CCP須滿足于多幣種的流動(dòng)性需求。有嘉賓指出，承諾的外匯授信安排是一種可能的解決方式。另一嘉賓引用了香港期貨交易所的案例，在1998年亞洲金融危機(jī)中香港期貨交易所通過(guò)改為接受美元作為初始保證金幣種，緩解了港幣的流動(dòng)性壓力。此案例提供了另一種解決思路，即初始保證金的幣種允許一定的靈活性。一位嘉賓指出，各國(guó)中央銀行之間均有貨幣互換協(xié)議，盡管互換協(xié)議并非是為解決CCP流動(dòng)性需求而建立的，理論上仍可以探討將其與央行對(duì)CCP的流動(dòng)性支持結(jié)合起來(lái)。

議題還討論了清算會(huì)員和其客戶的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于清算會(huì)員往往需要在收到客戶資金之前向CCP繳納現(xiàn)金，因此CCP通常要求清算會(huì)員具備充足的流動(dòng)性。一位嘉賓指出，考慮到清算會(huì)員的這一流動(dòng)性需求，對(duì)其進(jìn)行流動(dòng)性壓力測(cè)試很有必要。

保證金追繳可能對(duì)清算會(huì)員帶來(lái)流動(dòng)性壓力。但一位來(lái)自CCP的嘉賓指出，英國(guó)脫歐事件導(dǎo)致數(shù)十億的保證金追繳，其中絕大部分是盯市產(chǎn)生的變動(dòng)保證金，而非根據(jù)CCP保證金模型計(jì)算的初始保證金。一位嘉賓認(rèn)為，通過(guò)接受證券等抵押品作為變動(dòng)保證金，有助于降低清算會(huì)員的流動(dòng)性壓力。但由于CCP必須使用現(xiàn)金支付清算參與者的收益，這也將為CCP帶來(lái)了新的流動(dòng)性問(wèn)題。盡管這位嘉賓承認(rèn)，接受證券作為變動(dòng)保證金在實(shí)操上存在困難，但在極端但可能發(fā)生的市場(chǎng)條件下，仍不失為一種可行的方案。

議題三：CCP風(fēng)險(xiǎn)管理的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)

最后一場(chǎng)議題是CCP風(fēng)險(xiǎn)管理的國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)。議題開(kāi)始前的主旨演講中，主講嘉賓闡述了國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的必要性和目標(biāo)。議題圍繞現(xiàn)行國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)展開(kāi)討論，主要集中討論了公司治理、壓力測(cè)試和保證金等三方面。

主旨演講中，主講嘉賓指出對(duì)比國(guó)際金融危機(jī)前，CCP的監(jiān)管要求已顯著提高。同時(shí)，主講嘉賓呼應(yīng)了埃文斯先生的觀點(diǎn)，認(rèn)為CCP和銀行在金融系統(tǒng)中發(fā)揮的功能迥異，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也各不相同，因而CCP和銀行的監(jiān)管工具也應(yīng)有所差異。主講嘉賓提出，CCP的資本要求不應(yīng)成為監(jiān)管的主要關(guān)注點(diǎn)；鑒于CCP普遍具有系統(tǒng)重要性，國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)中也涉及了對(duì)宏觀審慎的關(guān)注；盡管CCP的恢復(fù)和處置計(jì)劃均應(yīng)平衡可預(yù)測(cè)性和靈活性，但原則上，處置應(yīng)在恢復(fù)資源耗盡之后再開(kāi)始。主講嘉賓提出，應(yīng)激勵(lì)所有的利益相關(guān)方支持CCP的風(fēng)險(xiǎn)管理框架。

議題嘉賓及主旨演講嘉賓對(duì)于建立《金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施原則》（PFMI）等國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)、促進(jìn)CCP及其他金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的一致性的必要性均表示認(rèn)同。一位議題嘉賓指出，鑒于市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施之間的相互關(guān)聯(lián)性，CCP的最薄弱環(huán)節(jié)也將成為其他基礎(chǔ)設(shè)施易受攻擊的薄弱點(diǎn)。一位嘉賓強(qiáng)調(diào)，鑒于CCP與其他市場(chǎng)參與者的關(guān)聯(lián)性，監(jiān)管指引應(yīng)當(dāng)將CCP置于更廣泛的金融生態(tài)系統(tǒng)中予以考量，而不是孤立地來(lái)看待。

另外一位嘉賓指出，量化披露是PFMI的一項(xiàng)成就，清算會(huì)員與市場(chǎng)參與者得以大幅提升對(duì)CCP的評(píng)估能力。其他議題嘉賓對(duì)此均表示認(rèn)同，但一位嘉賓提出，各CCP量化披露的形式應(yīng)提升標(biāo)準(zhǔn)化水平，以便更容易地解讀。

議題嘉賓就PFMI日益細(xì)化的趨勢(shì)展開(kāi)了討論。部分議題嘉賓認(rèn)為，各轄區(qū)的CCP及監(jiān)管機(jī)構(gòu)可能對(duì)PFMI有不同解讀，進(jìn)一步的細(xì)化要求有利于標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施的標(biāo)準(zhǔn)化。一位來(lái)自清算會(huì)員的嘉賓認(rèn)為，監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的進(jìn)一步細(xì)化及更高的透明度是清算參與者了解CCP是否遵循PFMI要求的必要措施。

另一部分嘉賓認(rèn)為，PFMI最初所設(shè)定的范圍是正確的，但近來(lái)發(fā)布的進(jìn)一步指引則過(guò)于細(xì)化，幾乎篡奪了各國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管職能。一位嘉賓擔(dān)心，即使以注釋的形式呈現(xiàn)，強(qiáng)化版的指引也必然具有禁止性（proscriptive）。另一位嘉賓強(qiáng)調(diào)，監(jiān)管及市場(chǎng)機(jī)構(gòu)不應(yīng)將標(biāo)準(zhǔn)的細(xì)化等同于提高風(fēng)險(xiǎn)管理的標(biāo)準(zhǔn)。許多議題嘉賓一致認(rèn)為，各國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)在推進(jìn)規(guī)則本地化的過(guò)程中需要保持一定的靈活性，并建議PFMI的撰寫(xiě)者應(yīng)停止頒布更多的指引，轉(zhuǎn)而關(guān)注評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)的落實(shí)和執(zhí)行情況。

議題嘉賓還就CCP的治理進(jìn)行了討論，并一致同意：CCP風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)的有效治理是關(guān)鍵。大部分嘉賓認(rèn)為目前PFMI指引中，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)關(guān)注不足，而對(duì)董事會(huì)關(guān)注過(guò)多。一位嘉賓指出，董事會(huì)成員在法律上有義務(wù)做出有利于公司的決策，在此情況下，要找到一位理解CCP風(fēng)險(xiǎn)管理的合格董事會(huì)成員就顯得尤為困難。另一位嘉賓進(jìn)一步指出，此時(shí)，若CCP的風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)與董事會(huì)意見(jiàn)不合，則會(huì)有問(wèn)題產(chǎn)生。一位議題嘉賓強(qiáng)調(diào)，當(dāng)CCP作為大型機(jī)構(gòu)的組成部分時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)有責(zé)任將最新的PFMI指引提供給董事會(huì)。

嘉賓認(rèn)為CCP風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)成員必須是風(fēng)險(xiǎn)管理領(lǐng)域的專家且受到充分的激勵(lì)，這樣他們才能專注于CCP風(fēng)險(xiǎn)管理的最佳實(shí)踐。一位嘉賓指出設(shè)置這樣苛刻的條件將增大CCP選取合格委員的難度。另一位嘉賓則認(rèn)為應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)的職能，并應(yīng)向風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)就風(fēng)險(xiǎn)管理相關(guān)的所有重大問(wèn)題充分征求意見(jiàn)?？紤]到多邊凈額終止和變動(dòng)保證金折扣等工具的使用不僅對(duì)清算會(huì)員產(chǎn)生影響，也會(huì)傳導(dǎo)至終端客戶，一位嘉賓建議CCP風(fēng)險(xiǎn)管理的利益相關(guān)方不僅應(yīng)包括清算會(huì)員的代表，還應(yīng)當(dāng)包括客戶代表。

一位嘉賓認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)面臨的難題之一是，由于保密的要求，風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)成員難以與CCP清算會(huì)員的風(fēng)控經(jīng)理開(kāi)展對(duì)話。另一位嘉賓則對(duì)風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)保持樂(lè)觀，指出現(xiàn)行國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)了CCP不以追逐更低的保證金要求為競(jìng)爭(zhēng)手段，目前的風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)體系還是適當(dāng)?shù)?。嘉賓們認(rèn)為雷曼兄弟違約發(fā)生時(shí)倫敦清算所風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)的應(yīng)對(duì)方法是CCP風(fēng)險(xiǎn)管理的一個(gè)成功范例。

嘉賓還就CCP的壓力測(cè)試及國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了討論。大部分嘉賓認(rèn)為由于CCP各有差異，在設(shè)計(jì)壓力測(cè)試方案時(shí)應(yīng)反映各自面臨的風(fēng)險(xiǎn)特征，確保一定的靈活性。同時(shí)，監(jiān)管方、CCP以及市場(chǎng)參與者之間的有效溝通也是構(gòu)建適合的壓力測(cè)試場(chǎng)景所不可或缺的。一位嘉賓建議監(jiān)管方僅需設(shè)定一系列的參數(shù)，由CCP自行開(kāi)展壓力測(cè)試并上報(bào)結(jié)果，監(jiān)管方可對(duì)上報(bào)結(jié)果和壓力測(cè)試場(chǎng)景進(jìn)行審查和評(píng)估。另一位嘉賓認(rèn)為目前的壓力測(cè)試指引已經(jīng)足夠詳盡，若指引再進(jìn)一步細(xì)化的話，將有可能提高模型風(fēng)險(xiǎn)，即假如指引中所述模型有誤，則所有CCP會(huì)同時(shí)犯同樣的錯(cuò)誤。

一位嘉賓認(rèn)為每日壓力測(cè)試應(yīng)由CCP負(fù)責(zé)，監(jiān)管當(dāng)局則僅需對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行壓力測(cè)試。另一位嘉賓指出并非所有監(jiān)管機(jī)構(gòu)都有能力開(kāi)展監(jiān)管壓力測(cè)試（SST）。一位聽(tīng)眾認(rèn)為由于CCP持續(xù)提供服務(wù)的重要性，還應(yīng)考慮對(duì)類似網(wǎng)絡(luò)攻擊等事件開(kāi)展操作壓力測(cè)試。另一位聽(tīng)眾則認(rèn)為清算行業(yè)的商業(yè)模式降低了黑客對(duì)其進(jìn)行攻擊的吸引力。

嘉賓們就保證金國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)也進(jìn)行了深入討論。一位嘉賓認(rèn)為現(xiàn)行的保證金監(jiān)管要求是恰當(dāng)?shù)?，例如CFTC作為CCP的監(jiān)管方一般都會(huì)批準(zhǔn)CCP認(rèn)為合適的對(duì)保證金模型的修改。另一位嘉賓則提到了目前美國(guó)市場(chǎng)上有用現(xiàn)金替代證券作為初始保證金的趨勢(shì)，因?yàn)楝F(xiàn)金能夠給整個(gè)金融體系提供更多的流動(dòng)性。在歐洲，CCP必須將現(xiàn)金進(jìn)行投資，這減弱了提交現(xiàn)金保證金帶來(lái)的流動(dòng)性便利。毫無(wú)疑問(wèn)，中央銀行能夠?yàn)镃CP開(kāi)立賬戶存放保證金將確保以現(xiàn)金形式提交的最初保證金的安全性和流動(dòng)性。

最后嘉賓就目前由于各國(guó)利益而趨向回歸本國(guó)市場(chǎng)的情況進(jìn)行討論。盡管嘉賓們同意國(guó)際市場(chǎng)的重要性，但普遍認(rèn)為國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)際適用具有一定的難度。同時(shí)，嘉賓們認(rèn)為，CCP的首要任務(wù)是滿足當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的需求，國(guó)際化的考量并非對(duì)所有CCP都適用。

一位嘉賓指出，至少對(duì)于掉期衍生品，只要CCP能向市場(chǎng)參與者充分披露其風(fēng)險(xiǎn)管理框架，并使得市場(chǎng)參與者可以充分了解其在特定CCP的風(fēng)險(xiǎn)敞口，市場(chǎng)參與者應(yīng)當(dāng)有權(quán)自由選擇對(duì)掉期交易進(jìn)行清算的監(jiān)管轄區(qū)。部分嘉賓認(rèn)為遵循PFMI是對(duì)CCP予以等效認(rèn)證的基礎(chǔ)，等效認(rèn)證的關(guān)注點(diǎn)應(yīng)為結(jié)果而非特定的規(guī)則或程序。一位嘉賓認(rèn)為等效認(rèn)證的授予目前主要是一個(gè)政治過(guò)程，有等效之名而無(wú)等效之實(shí)將會(huì)為CCP以及市場(chǎng)參與者造成更多的問(wèn)題。

小結(jié)

2017年5月23日，中國(guó)人民銀行、芝加哥聯(lián)儲(chǔ)與CCP12在上海聯(lián)合主辦了場(chǎng)外衍生品研討會(huì)。本次會(huì)議主要關(guān)注CCP面臨的風(fēng)險(xiǎn)管理及監(jiān)管問(wèn)題。主旨演講及議題嘉賓就CCP在金融市場(chǎng)中的角色、恢復(fù)與處置計(jì)劃、CCP的流動(dòng)性需求以及CCP的國(guó)際監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了討論。盡管觀點(diǎn)各異，但所有嘉賓均認(rèn)同具有韌性的CCP對(duì)于金融市場(chǎng)的重要性以及監(jiān)管政策國(guó)際協(xié)調(diào)的必要性。\

[1] 1974年德國(guó)赫斯塔銀行在歐洲市場(chǎng)上收售德國(guó)馬克，由于歐洲市場(chǎng)的時(shí)間領(lǐng)先美國(guó)，交易對(duì)手已經(jīng)先行向赫斯塔銀行支付了德國(guó)馬克，而赫斯塔銀行未能立即在紐約匯市支付相應(yīng)的美元而導(dǎo)致違約，造成高達(dá)4.7 億德國(guó)馬克的資金損失。由于資不抵債，赫斯塔銀行被德國(guó)監(jiān)管部門(mén)強(qiáng)制進(jìn)入清盤(pán)程序，當(dāng)時(shí)許多銀行因此凍結(jié)了對(duì)境外付款操作，使得國(guó)際外匯市場(chǎng)一度陷入停滯。赫斯塔風(fēng)險(xiǎn)警示著外匯結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)可以由一家機(jī)構(gòu)蔓延至整個(gè)市場(chǎng)，引起系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。后稱“赫斯塔風(fēng)險(xiǎn)”，即跨國(guó)貨幣結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)，指的是外匯交易因跨越不同監(jiān)管轄區(qū)和不同時(shí)區(qū)，造成結(jié)算時(shí)間落差而導(dǎo)致違約風(fēng)險(xiǎn)。