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中國綠色債券信用指數(shù)解讀

2018-11-30 11:53 來源: 聯(lián)合資信

一、指數(shù)介紹聯(lián)合-中國綠色債券信用指數(shù)，旨在反映當(dāng)前中國綠色債券市場的信用質(zhì)量。指數(shù)得分越高表明信用水平越強(qiáng)，市場發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)的可能性越??；反之，指數(shù)得分越低表明綠色債券市場信用質(zhì)量越低，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性越大。本指數(shù)包含綠色債券全行業(yè)綜合信用指數(shù)（以下簡稱“綜合指數(shù)”）和四個(gè)綠色債券分行業(yè)信用指數(shù)（分別為鐵路運(yùn)輸行業(yè)、電力行業(yè)、基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)和銀行業(yè)）。本指數(shù)于2018年9月20日正式發(fā)布，指數(shù)基期為2015年四季度，基數(shù)為100，按季度發(fā)布。

聯(lián)合-中國綠色債券信用指數(shù)主要由四個(gè)維度的指標(biāo)構(gòu)成，分別為主體要素、債項(xiàng)要素、市場表現(xiàn)以及宏觀經(jīng)濟(jì)。其中主體要素占主導(dǎo)地位，權(quán)重最大，體現(xiàn)了發(fā)行主體是市場信用的主要載體；其次為市場表現(xiàn)要素，反映出市場交易行情及行業(yè)政策助力在綠色債券市場發(fā)展中的重要作用；市場中綠色債券的集中到付情況、償付壓力以及擔(dān)保情況等債項(xiàng)相關(guān)要素是考察綠色債券市場信用狀況的重要因素；同時(shí)市場的發(fā)展離不開宏觀經(jīng)濟(jì)的保障，宏觀環(huán)境是綠色債券市場信用質(zhì)量評(píng)價(jià)中不可缺少部分?；诖怂膫€(gè)維度，利用綜合評(píng)價(jià)法，最終得到各期綜合指數(shù)。綠色債券各行業(yè)信用指數(shù)思路和算法與綜合指數(shù)保持一致。

本文對指數(shù)歷史三年（2016年~2018年）表現(xiàn)做了一般回顧，重點(diǎn)解讀和分析2018 年第三季度聯(lián)合-中國綠色債券信用風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)結(jié)果。

二、2018年三季度指數(shù)表現(xiàn)綜述2018年三季度，符合聯(lián)合-中國綠色債券信用指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)的新發(fā)綠債52期，本季度綠色債券存量合計(jì)共1067只綠色債券，涉及發(fā)行人533家。
2018年三季度以來，債券市場信用事件頻發(fā)，資金面趨緊，債券到期壓力上升，在這一背景下，三季度綠色債券全行業(yè)綜合信用指數(shù)小幅下行，延續(xù)了二季度的下降趨勢，三季度綜合指數(shù)下滑至102.03。分要素來看，主體要素因發(fā)行人財(cái)務(wù)表現(xiàn)下滑而較上期下降了0.50％，整體表現(xiàn)穩(wěn)定；債項(xiàng)方面，因償付壓力上升，債項(xiàng)要素較上期表現(xiàn)大幅下滑5.29％；市場表現(xiàn)較為穩(wěn)定，發(fā)債利差有所縮小，二級(jí)市場交易行情穩(wěn)定，市場表現(xiàn)整體較上期上漲2.94％；最后宏觀要素方面，盡管經(jīng)濟(jì)增速較上季度6.8％小幅下滑至6.7％，但PMI保持穩(wěn)中向好，無風(fēng)險(xiǎn)利率下行，社會(huì)融資水平趨向合理，宏觀要素較二季度明顯穩(wěn)中向好，扭轉(zhuǎn)了二季度的頹勢，整體上行3.18％。綜合表現(xiàn)下，三季度綜合指數(shù)為102.03，比上季度下滑0.10個(gè)百分點(diǎn)。

分行業(yè)來看，除電力行業(yè)綠色債券信用指數(shù)表現(xiàn)基本穩(wěn)定外，鐵路運(yùn)輸、基礎(chǔ)建設(shè)和銀行業(yè)指數(shù)均表現(xiàn)一定程度下滑。具體來說，電力行業(yè)本季度受市場行情青睞，新發(fā)債利差縮小，較上季度小幅上行0.21個(gè)百分點(diǎn)，信用指數(shù)達(dá)到98.47；鐵路運(yùn)輸行業(yè)受債券到期壓力上升影響，較上季度下滑0.63個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到99.36；基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)受到信用事件影響，新債發(fā)行利差上行，較上季度下滑1.39個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到97.99；銀行業(yè)未來將面臨到期償付壓力，受此影響較上季度小幅下滑0.29個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到103.71，但信用質(zhì)量整體仍處在相對較高水平。

三、綠色債券行業(yè)綜合信用指數(shù)

（一）2018年三季度，綜合信用指數(shù)小幅下滑，延續(xù)上季度下降趨勢

以2015年四季度為基期，綠色債券綜合指數(shù)曲折中前進(jìn)，隨著綠色發(fā)展理念的深入和綠色債券發(fā)行鼓勵(lì)政策的逐步實(shí)施，2017年起綠色債券信用質(zhì)量呈現(xiàn)出持續(xù)上升趨勢，在2018年一季度達(dá)到三年來最高點(diǎn)，指數(shù)得分為102.98。但隨著2018年去桿杠改革的深入，債券市場信用事件頻繁爆發(fā)，債券到期壓力增大等因素影響，二季度指數(shù)表現(xiàn)回落，較一季度下滑0.82％至102.13，其中，市場表現(xiàn)下滑幅度最大。三季度延續(xù)了上季度的下滑趨勢，整體指數(shù)進(jìn)一步降至至102.03，主要系未來償付壓力變大，債項(xiàng)要素表現(xiàn)下滑所致。

在當(dāng)前11期的綠色債券信用風(fēng)險(xiǎn)全行業(yè)指數(shù)中，綠色指數(shù)下降較為明顯的兩個(gè)季度出現(xiàn)在2016年四季度和2018年二季度，主要系市場資金收緊引起流動(dòng)性不足所致，同時(shí)監(jiān)管趨嚴(yán)、宏觀經(jīng)濟(jì)下行均對綠色債券市場信用質(zhì)量構(gòu)成一定壓力。但整體來看，綠色債券市場全行業(yè)綜合信用質(zhì)量呈現(xiàn)緩步上升局面，這與金融監(jiān)管加大規(guī)范力度，政府相關(guān)部門就綠色債券相關(guān)“意見”和“指引”落地，鼓勵(lì)并指導(dǎo)綠債發(fā)行，市場參與主體和發(fā)行產(chǎn)品更加豐富有很大關(guān)系。

（二）分要素表現(xiàn)

中國綠色債券信用指數(shù)的指標(biāo)體系分為4個(gè)信用維度，各包括主體要素、債項(xiàng)要素、市場表現(xiàn)以及宏觀經(jīng)濟(jì)。下文分析綠色債券全行業(yè)信用指數(shù)的4個(gè)分要素指數(shù)2016~2018年的表現(xiàn)：

從“主體要素”維度來看，盡管參與主體逐步豐富，但國有企業(yè)仍是市場主要發(fā)行人

發(fā)行人主體信用質(zhì)量經(jīng)歷了緩慢上升波動(dòng)前行的過程。整體來看，隨著綠色債券發(fā)展，發(fā)行主體逐漸豐富，國有企業(yè)占比隨著民營、合資等非國有企業(yè)發(fā)行人的出現(xiàn)而發(fā)生小幅下降。發(fā)行人主體信用表現(xiàn)逐步趨好，發(fā)行人平均授信額度有所增加，AAA級(jí)別的主體占比大幅提高，實(shí)際參與發(fā)行綠色債券的發(fā)行人平均財(cái)務(wù)質(zhì)量小幅上升。發(fā)行人信用質(zhì)量改善主要是由于參與綠債發(fā)行的主體中銀行占比有所上升，預(yù)計(jì)隨著銀行業(yè)逐漸加大對綠債的關(guān)注，銀行發(fā)行人占比的走高將進(jìn)一步提升主體信用質(zhì)量。另外，發(fā)行人仍然主要集中在國企，特別是地方國企。地方國企的信用質(zhì)量將是未來影響綠色債券市場信用質(zhì)量的重要因素。

從“債項(xiàng)要素”維度來看，綠色債券信用狀況出現(xiàn)一定波動(dòng)

從債券角度考慮，我們分別從債券信用等級(jí)、到期償付壓力、企業(yè)現(xiàn)金流對債券余額覆蓋率、債券擔(dān)保情況四個(gè)方面綜合分析衡量信用質(zhì)量狀況。綜合來看，綠色債券在債券信用質(zhì)量方面仍然處在波動(dòng)時(shí)期?？紤]到中國綠色債券將逐步走向規(guī)范化道路，綠色債券無論從申請、發(fā)行、項(xiàng)目披露、綠色標(biāo)準(zhǔn)以及綠色監(jiān)督等方面都將迎來更規(guī)范的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)計(jì)未來綠色債券的信用質(zhì)量將有進(jìn)一步提高的空間。

從“市場表現(xiàn)”維度來看，行業(yè)集中度較高，發(fā)展初期政策紅利明顯

從行業(yè)角度分析綠色債券時(shí)發(fā)現(xiàn)，綠色債券主要集中分布在鐵路運(yùn)輸、電力、基礎(chǔ)建設(shè)等行業(yè)中。盡管隨著綠色債券市場不斷發(fā)展，行業(yè)集中度有所下降，但占比首位的鐵路運(yùn)輸行業(yè)集中度仍然較高。在2016年一季度至2018年三季度的這11個(gè)季度中，鐵路運(yùn)輸行業(yè)平均占比為53.14％，而排名第二的電力行業(yè)僅為13.12％。同時(shí)，我們從行業(yè)專家政策打分中發(fā)現(xiàn)，綠色債券行業(yè)政策助力愈加明顯，隨著一系列國家級(jí)支持政策出臺(tái)，以及地方政府落實(shí)政策的實(shí)現(xiàn)，預(yù)計(jì)綠色債券行業(yè)發(fā)展仍將具有明顯的向好趨勢。

從“宏觀經(jīng)濟(jì)”維度來看，宏觀增速下滑對綠色債券市場信用質(zhì)量構(gòu)成一定下行壓力

隨著我國經(jīng)濟(jì)從高速度向高質(zhì)量的轉(zhuǎn)變，經(jīng)濟(jì)增速面臨下滑。受此影響，社會(huì)融資成本上升明顯，資金呈現(xiàn)一定的緊張局面，債券市場融資前景受到考驗(yàn)。宏觀增速放緩以及高質(zhì)量發(fā)展的結(jié)構(gòu)性要求將對綠色債券整體信用質(zhì)量構(gòu)成一定的下行壓力。但值得注意的是，高質(zhì)量發(fā)展的要求將對債券市場發(fā)展從制度和監(jiān)管方面提出更高更嚴(yán)格的要求，長期來看，這將提高債券市場的抗壓能力，從本質(zhì)上提高債券市場的信用質(zhì)量?，F(xiàn)階段綠色債券仍處在發(fā)展調(diào)整過程中，信用質(zhì)量的波動(dòng)仍受到宏觀政策的明顯影響。
四、綠色債券各行業(yè)信用指數(shù)（一）鐵路運(yùn)輸行業(yè)發(fā)行人均具備國企背景，行業(yè)信用指數(shù)走勢基本與全行業(yè)綜合指數(shù)保持一致

鐵路運(yùn)輸行業(yè)作為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要行業(yè)之一，在我國綠色債券市場占據(jù)重要地位。從數(shù)據(jù)來看，2018年三季度，鐵路運(yùn)輸行業(yè)發(fā)行規(guī)模占比達(dá)到52.72％，盡管與基期（2015年四季度，57.61％）相比，行業(yè)占比已經(jīng)有所下降，但仍然較排名第二行業(yè)高出37個(gè)百分點(diǎn)，牢牢穩(wěn)固在第一行業(yè)的位子，并且隨著高鐵投資的重新提速，預(yù)計(jì)鐵路運(yùn)輸行業(yè)在未來較長一段時(shí)間內(nèi)都將保持較高的發(fā)債規(guī)模。

2016年一季度，因未來三個(gè)月到期償債壓力上升，擔(dān)保債券數(shù)量下降，新債發(fā)行成本上升等原因，鐵路運(yùn)輸行業(yè)信用指數(shù)下降為95.81，較基期下降4.19％。隨著償債壓力緩釋，新發(fā)債優(yōu)勢加入，市場表現(xiàn)活躍和宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改善，2016年二季度和三季度，鐵路運(yùn)輸行業(yè)信用指數(shù)逐步上升至98.59和99.93。但2016年四季度因市場資金緊張債券活躍度不高，宏觀下行，同時(shí)該行業(yè)債券面臨一定程度的償債壓力，導(dǎo)致最終該季度行業(yè)信用指數(shù)下降至97.52。2017年一、二季度，鐵路運(yùn)輸行業(yè)信用狀況開始緩慢復(fù)蘇，信用指數(shù)由上一年年底的低谷逐步上升至二季度末的99.03，基本接近基期水平。2017年三季度，鐵路運(yùn)輸行業(yè)由于行業(yè)集中兌付壓力，行業(yè)信用指數(shù)小幅下降至98.41。由于償債壓力在上一個(gè)季度全部釋放、外需支撐下宏觀環(huán)境回暖，2017年四季度鐵路運(yùn)輸行業(yè)信用指數(shù)上升至歷史最高水平100.20。進(jìn)入2018年，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下行壓力，導(dǎo)致2018年一季度和二季度鐵路運(yùn)輸行業(yè)信用指數(shù)回落至99.52和99.98；三季度，疊加到期償付壓力上升，鐵路運(yùn)輸行業(yè)信用指數(shù)持續(xù)下滑至99.36。

鐵路運(yùn)輸行業(yè)發(fā)行人基本均為國有企業(yè)，行業(yè)發(fā)行規(guī)模較大，但發(fā)行人財(cái)務(wù)能力并不穩(wěn)定，信用質(zhì)量波動(dòng)性也較大，債券往往面臨集中償付壓力。從各期數(shù)據(jù)走勢來看，鐵路運(yùn)輸行業(yè)指數(shù)與總指數(shù)基本保持一致，這與該行業(yè)發(fā)行規(guī)模占比最大有關(guān)，鐵路運(yùn)輸行業(yè)的信用狀況對全行業(yè)信用質(zhì)量舉足輕重。同時(shí)，行業(yè)的集中度較高仍是綠色債券的一大特色。

（二）電力行業(yè)信用指數(shù)較上季度小幅上行，但整體信用質(zhì)量仍然相對較低

我國電力行業(yè)主要以火力燃煤發(fā)電為主，受到近年來國家環(huán)保要求趨嚴(yán)，煤炭行業(yè)去產(chǎn)能政策的影響，電力行業(yè)逐步傾向與清潔能源發(fā)展，這構(gòu)成了電力行業(yè)綠色債券發(fā)行的主要?jiǎng)恿Αｋ娏π袠I(yè)在綠色債券發(fā)行中占據(jù)重要地位，電力行業(yè)綠色債券發(fā)行規(guī)模呈現(xiàn)出穩(wěn)步發(fā)展態(tài)勢，每季度存量平均規(guī)模超過3,600億人民幣，行業(yè)綠色投資需求呈現(xiàn)穩(wěn)定局面。但受到其他行業(yè)綠色債券發(fā)行規(guī)模迅速增長的影響，我國電力行業(yè)綠色債券發(fā)行規(guī)模占比呈現(xiàn)出下降態(tài)勢，由2015年四季度的16.14％下降至2018年三季度的10.08％，行業(yè)存量排名也從第二位下降至第三位。

2016年一季度，電力行業(yè)信用指數(shù)為98.01，相比基期下降1.99個(gè)百分點(diǎn)。2016年二季度和三季度，電力行業(yè)信用指數(shù)逐漸上升，分別為98.65和101.49，主要是由于相關(guān)綠色債券鼓勵(lì)政策和監(jiān)管制度陸續(xù)出臺(tái)，電力行業(yè)清潔能源、綠色能源發(fā)展得到鼓勵(lì)，行業(yè)綠色債券發(fā)行成本優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)。2016年四季度和2017年一季度，電力行業(yè)信用指數(shù)回落至98.50和98.55，基本恢復(fù)2016年初水平。2017年二季度，電力行業(yè)信用指數(shù)逐步回調(diào)上升，達(dá)到99.26。2017年三季度，由于集中兌付壓力上升，發(fā)行人財(cái)務(wù)能力下降，電力行業(yè)信用指數(shù)大幅度下跌至95.56。2017年四季度，由于發(fā)行人信用質(zhì)量水平有所下降，以及新發(fā)債券利差走擴(kuò)，電力行業(yè)信用指數(shù)降至94.87，刷新基期以來該行業(yè)歷史最低水平。進(jìn)入到2018年，由于償付壓力在2017年年末基本全部釋放，集中兌付壓力驟減，電力行業(yè)信用指數(shù)逐漸反彈至97.49和98.27，三季度進(jìn)一步平緩上升至98.47。

電力行業(yè)由于受到國家去產(chǎn)能政策、煤炭價(jià)格上漲以及上網(wǎng)電價(jià)同比下降等因素的影響，相比其他行業(yè)競爭力不強(qiáng)，綠色債券信用質(zhì)量一度呈現(xiàn)萎靡態(tài)勢，整體信用質(zhì)量始終不高，是綠色債券市場信用質(zhì)量相對較低的行業(yè)之一。

（三）基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)信用指數(shù)2018年持續(xù)下滑

在綠色債券市場中，基礎(chǔ)建設(shè)主要為路橋、水利等基礎(chǔ)公共項(xiàng)目的施工建設(shè)，是國家固定資產(chǎn)投資的重要環(huán)節(jié)，也是國家宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的手段之一。從各期數(shù)據(jù)走勢來看，基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)信用指數(shù)走勢與宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢密切相關(guān)，但同時(shí)也受到其他要素特別是綠色債券市場表現(xiàn)的影響。隨著政府鼓勵(lì)和引導(dǎo)民間資本、社會(huì)資本參與基礎(chǔ)建設(shè)，基建投資增速加快。2017年四季度開始基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)綠債發(fā)行量有明顯上升，同比增速達(dá)到8％，存量絕對規(guī)模超過2000億。同時(shí)，基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)綠債發(fā)行主體和債券質(zhì)量都有明顯提升。

2016年一季度，基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)受到集中兌付壓力較大的影響，信用指數(shù)下降至97.18，比基期下降2.82個(gè)百分點(diǎn)。隨著兌付壓力緩釋，行業(yè)環(huán)境改善等因素影響，2016年二季度和三季度基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)信用指數(shù)開始回升，分別達(dá)到99.94和102.13。2016年四季度，受市場表現(xiàn)不佳和整體宏觀資金面緊張影響，基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)信用指數(shù)大幅下跌4.78個(gè)百分點(diǎn)，降至97.25。2017年一至四季度，基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)信用指數(shù)上下小幅調(diào)整，分別為98.76、97.11、100.58和99.31，但波動(dòng)幅度不大，整體保持相對穩(wěn)定。進(jìn)入2018年，基建行業(yè)綠債行情較好，發(fā)行優(yōu)勢明顯，主體和債項(xiàng)要素質(zhì)量表現(xiàn)明顯提升，行業(yè)綜合指數(shù)上升至102.77，成為拉動(dòng)綠色債券信用質(zhì)量上升的主要力量。但隨著市場信用事件爆發(fā)，環(huán)保行業(yè)處于高壓環(huán)境，發(fā)行優(yōu)勢減弱，二季度基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)綠色債券整體信用指數(shù)出現(xiàn)下滑，綜合指數(shù)下降3.30個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到99.38；三季度更是受此影響，持續(xù)下滑至97.99。

從綠色債券整體情況來看，基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)發(fā)行人AAA級(jí)別較少，且發(fā)行人財(cái)務(wù)實(shí)力整體偏下，同時(shí)，債券發(fā)行級(jí)別不高，AA級(jí)別以下債券占比較大；相比于其他綠色債券行業(yè)，基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)綠債發(fā)行成本優(yōu)勢并不明顯，行業(yè)整體信用質(zhì)量不高。

（四）銀行業(yè)信用指數(shù)小幅下行，但整體仍保持相對較高水平

銀行業(yè)所發(fā)行的綠色債券是綠債市場的重要組成部分，該行業(yè)的信用指數(shù)相對較高。2016年前三季度內(nèi)，銀行業(yè)綠色債券信用質(zhì)量逐步攀升，并在2016年三季度達(dá)到104.77，成為當(dāng)前各行業(yè)信用指數(shù)的最高點(diǎn)。2016年四季度，受宏觀下行壓力和銀行業(yè)年末資金緊張影響，銀行業(yè)綠色債券信用指數(shù)下降至102.93。2017年一季度和二季度，由于對綠色債券的鼓勵(lì)和扶持政策加大，中小型城商行陸續(xù)參與到綠色債券發(fā)行中，發(fā)行主體逐步豐富，導(dǎo)致銀行業(yè)綠色債券的主體和債券信用質(zhì)量較前期有所下降，綠色債券信用指數(shù)延續(xù)了2016年四季度的下降趨勢，分別降至102.10和101.60，但信用水平仍然高于綠色債券其他行業(yè)。2017年三季度，由于銀行業(yè)綠色債券發(fā)行利差具有明顯優(yōu)勢，小幅提振了綠色行業(yè)信用指數(shù)，略微上升至101.96。銀行業(yè)綠色債券普遍以中長期為主，短期內(nèi)兌付壓力較小，助力銀行業(yè)債券質(zhì)量整體保持在較高的水平。2018年一季度和二季度，銀行業(yè)綠色債券發(fā)行主體信用質(zhì)量逐步提升，該行業(yè)信用指數(shù)逐步上升至102.51和104.00。2018年三季度，受償債壓力上升以及債項(xiàng)AA級(jí)以下占比上升影響，銀行業(yè)信用指數(shù)小幅下降，達(dá)到103.71。

銀行業(yè)在我國綠色債券市場開啟以后迅速發(fā)力，成為綠色債券市場的中堅(jiān)力量，無論從發(fā)展速度和發(fā)展規(guī)模來看，銀行業(yè)在我國綠色債券發(fā)展當(dāng)中都發(fā)揮了重要的作用。銀行業(yè)綠色債券以中長期債券為主，短期內(nèi)銀行業(yè)基本不存在償還壓力，但今后部分銀行業(yè)綠色債券將會(huì)面臨債券到期，不排除銀行業(yè)綠色債券將面臨集中兌付壓力。五、2018年四季度展望就當(dāng)前的綠色債券市場表現(xiàn)來看，發(fā)行主體方面有更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)參與綠色債券發(fā)行，主體要素一直保持較穩(wěn)定水平；但債項(xiàng)要素方面則因各期到期償付壓力以及債券擔(dān)保狀況的變化出現(xiàn)了一定幅度的波動(dòng)；市場表現(xiàn)方面因信用事件沖擊以及市場情緒影響，出現(xiàn)波動(dòng)的可能性更大；宏觀方面，盡管經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)小幅回落，但監(jiān)管層致力于加強(qiáng)引導(dǎo)資本合理配置，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，融資環(huán)境逐步改善。

預(yù)計(jì)2018四季度，綠色債券市場主體要素繼續(xù)保持穩(wěn)定水平，債券市場到期壓力在三季度得到一定程度釋放，市場表現(xiàn)可能受到信用市場和投資者情緒影響出現(xiàn)一定程度波動(dòng)，宏觀環(huán)境繼續(xù)面臨下行壓力，但債券市場融資環(huán)境出現(xiàn)大幅惡化的可能性較低，綠色債券市場信用質(zhì)量繼續(xù)小幅下行的可能性不大。