綠色發(fā)展是我國五大發(fā)展理念之一。綠色市政債不僅能為當(dāng)?shù)氐胤秸峁┓奖阌行У娜谫Y渠道，同時(shí)還能讓資金流向環(huán)保產(chǎn)業(yè)繼而有效改善居住環(huán)境。為適應(yīng)國際發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步彰顯地方政府發(fā)展綠色經(jīng)濟(jì)的決心，我國積極探索具有中國特色的綠色市政債的健康發(fā)展已勢(shì)在必行。本文對(duì)美國綠色市政債的發(fā)行程序、評(píng)級(jí)體系、信用擔(dān)保及監(jiān)管機(jī)制等進(jìn)行了梳理，為我國未來適時(shí)推出綠色市政債提供借鑒經(jīng)驗(yàn)。

根據(jù)ASCE估計(jì)，美國每年需要耗費(fèi)2萬億美元來修復(fù)和維持老化基建設(shè)施的基本運(yùn)轉(zhuǎn)，另外每年還需要2萬億美元才能應(yīng)對(duì)自然氣候加速變化所帶來的災(zāi)害。在財(cái)政資金不足的情況下，美國市政債以其高信用資質(zhì)和獨(dú)特的稅收優(yōu)勢(shì)，為綠色投資提供了巨大機(jī)會(huì)，也激起美國州市政府的極大的熱情。

2013年，馬薩諸塞州發(fā)行了美國歷史上首只綠色市政債，該期債券規(guī)模達(dá)1億美元，主要投向凈水設(shè)備、節(jié)能建筑、土地修復(fù)等。該期債券獲得了投資者的熱烈反響，其中30%以上獲得超額認(rèn)購，大約有8至10家此前從未購買過馬薩諸塞州綠色債券的投資機(jī)構(gòu)也參與認(rèn)購。由于該AA+的綠色市政債利率比外評(píng)AAA的一般市政債更低，因此馬薩諸塞州政府節(jié)約了大量利息費(fèi)用。在第一期綠色債取得成功之后，2014年，馬薩諸塞州再次發(fā)行第二期綠色債券，同樣獲得了市場(chǎng)的歡迎。

在馬薩諸塞州政府的嘗試之后，美國市政債市場(chǎng)迎來飛速發(fā)展。截至2017年末，美國31個(gè)州（市）政府共發(fā)行59期綠色市政債，合計(jì)規(guī)模約120億美元，占美國綠色債總規(guī)模的27%；其中，前三大發(fā)行量的州政府分別為紐約州、加利福尼亞州以及馬薩諸塞州，三者合計(jì)比重為64%。2018年1季度，受到新稅收和就業(yè)法案頒布影響，市政債的免稅效應(yīng)對(duì)投資者吸引力有所降低，美國綠色市政債發(fā)行規(guī)模減少。

美國綠色市政債主要分為一般責(zé)任債券、收入債券、項(xiàng)目債券以及資產(chǎn)證券化債券，其中收入債券的占比最高。綠色一般責(zé)任債券以州市政府信用為基礎(chǔ)，通常以政府稅收收入作為償債來源，審批程序嚴(yán)格，通常需要由公民投票通過后才可發(fā)行。綠色收入債券的發(fā)行程序較為簡單，以某類綠色項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償債來源，包括由該綠色項(xiàng)目產(chǎn)生的經(jīng)營收入、稅收收入等。項(xiàng)目債券則集中于某一特定綠色項(xiàng)目，償債來源為該綠色項(xiàng)目的資產(chǎn)和收益。綠色資產(chǎn)證券化債券則是將一類綠色資產(chǎn)打包出售，以該類綠色資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償債來源。

表2  美國綠色市政債種類

美國市政綠色債的投資標(biāo)的為可持續(xù)水資源利用、綠色建筑以及綠色交通項(xiàng)目，綠色債募集的資金可有效解決當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展問題，也為營造良好的綠色人居環(huán)境提供支持。州（市）政府希望綠色市政債可以增加投資者的投資熱情，擴(kuò)大有環(huán)保意識(shí)的投資群體，尤其是個(gè)人投資者，既實(shí)現(xiàn)社會(huì)資本的正面引導(dǎo)作用，也使個(gè)人投資者在新的投資領(lǐng)域得到合理的投資回報(bào)。

美國市政綠色債平均期限為10-20年，體現(xiàn)出長線資金支持綠色基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的合理性。從存續(xù)期債券來看，美國市政綠色債期限最長為40.72年，最短為9個(gè)月。按照存續(xù)期規(guī)模劃分，42.55%的債券集中于10-20年，27.84%的債券分布于20-30年，19.97%的債券分布于5-10年，5年以下和30年以上的分布規(guī)模較小，分別為7.01%和2.54%。投資市政債已成為美國居民配置資產(chǎn)的重要渠道之一。

據(jù)Fidelity統(tǒng)計(jì)，美國個(gè)人投資者持有大約70%的美國市政債。作為市政債的一種特殊種類，綠色市政債不僅和普通市政債一樣具有免稅政策，同時(shí)還能讓資金流向環(huán)保產(chǎn)業(yè)繼而有效改善居住環(huán)境。此外發(fā)行綠色債券的政府每年需向投資者提供關(guān)于所投項(xiàng)目的進(jìn)展情況，讓投資者明晰資金流向以及投資回報(bào)，進(jìn)一步增強(qiáng)綠色市政債的吸引力。

雖然推出時(shí)間不長，但美國綠色市政債的發(fā)行程序和監(jiān)管機(jī)制相對(duì)完善。從發(fā)行程序來看，美國綠色市政債通常包括以下五個(gè)步驟：

第一步，州（市）政府需明確綠色項(xiàng)目和綠色資產(chǎn)的范圍。對(duì)于發(fā)行人（美國州市政府）而言，只有確定了為何種綠色項(xiàng)目進(jìn)行融資，才可進(jìn)而明確償債來源。美國綠色市政債的發(fā)債標(biāo)的既可以選擇已建成的綠色資產(chǎn)，例如政府重修現(xiàn)有的市政鐵路工程，也可以選擇新建的綠色項(xiàng)目作為融資項(xiàng)目。此外，發(fā)行人需要根據(jù)國際資本市場(chǎng)協(xié)會(huì)（ICMA）發(fā)布的《綠色債券原則（GBP）》和氣候債券倡議組織（CBI）發(fā)布的《氣候債券標(biāo)準(zhǔn)（CBS）》來評(píng)判選擇的資產(chǎn)或項(xiàng)目是否符合綠色標(biāo)準(zhǔn)。需要注意的是，上述綠色債券規(guī)則均屬于自愿性流程指南，不具備法律約束力。通常情況下，發(fā)行人為促進(jìn)綠色市政債順利發(fā)行和吸引投資者，會(huì)自覺遵循上述規(guī)則。

第二步，州（市）政府需選擇獨(dú)立第三方機(jī)構(gòu)進(jìn)行債券認(rèn)證。投資者選擇綠色市政債的原因是為了踐行綠色環(huán)保理念、支持綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展，因此希望資金可以真正地使用在綠色項(xiàng)目之中。獨(dú)立的第三方機(jī)構(gòu)認(rèn)證和核查可以有效地界定擬投資資產(chǎn)是否符合綠色項(xiàng)目定義，還可以提供債券發(fā)行環(huán)境方面的專業(yè)意見，同時(shí)對(duì)綠色債券資產(chǎn)和框架進(jìn)行審計(jì)。目前第三方認(rèn)證機(jī)構(gòu)主要包括畢馬威(KPMG)、安永(EY)、商道融綠(SynTaoGreen Finance)等。

第三步，州（市）政府需要事前建立監(jiān)控募集資金使用情況的追蹤報(bào)告框架。對(duì)于綠色市政債來說，充分揭示和追蹤綠色市政債的募集資金使用情況是十分重要的。州（市）政府必須在債券發(fā)行前先建立好追蹤體系，設(shè)好關(guān)鍵指標(biāo)和數(shù)據(jù)系統(tǒng)來持續(xù)監(jiān)控。州（市）政府須從以下幾方面確保募集資金的使用正確：一是發(fā)行人必須要開設(shè)單獨(dú)的綠色市政債募集賬戶以更好地單獨(dú)歸集資金；二是發(fā)行人必須持續(xù)監(jiān)控募集資金在債券存續(xù)期內(nèi)并未投入非綠色投資；三是資產(chǎn)池的名義價(jià)值必須等于或高于債券面值。同時(shí)，州（市）政府必須披露他們是如何追蹤募集資金使用情況的，以確保資金使用透明公正。

第四步，州（市）政府可以開始發(fā)行綠色市政債。發(fā)行綠色市政債與發(fā)行普通市政債的具體流程一致，取得相關(guān)部門同意之后（一般責(zé)任債券通常需要全民投票通過、其余不需要），選擇獨(dú)立財(cái)務(wù)咨詢公司和投資銀行作為獨(dú)立金融顧問，并獲外部信用評(píng)級(jí)。

第五步，州（市）政府必須事后每年至少一次地向投資者提供募集資金的使用核查情況。報(bào)告必須披露資金是否被運(yùn)用合理，綠色項(xiàng)目運(yùn)行情況如何，項(xiàng)目給投資者和股東帶來的環(huán)境效益如何。報(bào)告可由外部審計(jì)機(jī)構(gòu)完成，也可由政府內(nèi)部的稽核審查部完成。

綠色市政債監(jiān)管機(jī)制始終是保證其成功與否的關(guān)鍵。美國綠色市政債的發(fā)行與普通市政債一樣，不需要向證券交易委員會(huì)（SEC）注冊(cè)登記，但SEC需根據(jù)《證券法》中的反欺詐條例對(duì)市政債進(jìn)行事后監(jiān)管。若存在隱瞞重大事項(xiàng)等欺詐將進(jìn)行處罰；同時(shí)，美國市政債不需要聯(lián)邦政府批準(zhǔn)，但受到聯(lián)邦政府的監(jiān)管，聯(lián)邦稅務(wù)局對(duì)于市政債的監(jiān)管側(cè)重于市政債發(fā)行人利息免稅是否具有合理性。

此外，美國市政債的規(guī)則制定主體還包括美國市政債券決策委員會(huì)（MRBS）。1975年，美國國會(huì)通過了《證券法修正案》（Securities Acts Amendments），并建立了行業(yè)自律性組織MRBS，MRBS受SEC監(jiān)管。MRBS建立初衷是為了完善市政債法律法規(guī)，而在1983年發(fā)生的市政債違約事件進(jìn)一步強(qiáng)化了MRBS促進(jìn)交易公正透明的角色的重要性。該事件緣起為美國公共電力供應(yīng)系統(tǒng)（WPPSS）建設(shè)核電項(xiàng)目時(shí)出現(xiàn)償付困難，涉及3萬名投資者持有的22.5億美元的市政收入債券，造成了美國歷史上規(guī)模最大的市政債違約。而后MRBS協(xié)助美國證監(jiān)會(huì)一同制定市政債的信息披露規(guī)則（SEC Rule 15c2-12），要求市政債的發(fā)行人必須定期向MSRB提供相關(guān)材料，包括年報(bào)、重大過失事件以及任何可能影響稅收減免的事件說明。進(jìn)入2000年后，MRBS在創(chuàng)建電子交易和記錄系統(tǒng)上發(fā)揮了重大的積極作用，其創(chuàng)立了市政債電子市場(chǎng)（Electronic Municipal Market Access），投資者可在上查閱發(fā)行文件、交易品種、價(jià)格要素、和其他重要信息披露等文件?？傮w而言，美國綠色市政債的發(fā)行程序與監(jiān)管機(jī)制已經(jīng)十分成熟，這也為我國發(fā)展綠色市政債提供有益經(jīng)驗(yàn)和借鑒作用。

目前我國地方債主要分為一般債和專項(xiàng)債，一般債主要投向公益類項(xiàng)目，以地區(qū)財(cái)政收入為償還擔(dān)保，類似于美國的一般責(zé)任債券；專項(xiàng)債券主要投向有一定收益的項(xiàng)目，以對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)?yīng)的項(xiàng)目收入作為償債來源，類似于美國的收入債券。專項(xiàng)收益?zhèn)^普通專項(xiàng)債而言更加獨(dú)立封閉，其償債資金是所對(duì)應(yīng)的某個(gè)特定項(xiàng)目產(chǎn)生的持續(xù)穩(wěn)定現(xiàn)金流收入，類似于美國的項(xiàng)目債券。目前我國尚未發(fā)行過“專屬”綠色一般債和綠色專項(xiàng)債。從已發(fā)行的地方政府項(xiàng)目專項(xiàng)債來看，雖然尚未出現(xiàn)“綠色”二字，但實(shí)際上已有四期專項(xiàng)債募集的資金投向綠色環(huán)保領(lǐng)域。這四期分別為：四川省政府發(fā)行的綿陽市永興污水處理專項(xiàng)債券、云南省政府發(fā)行的生態(tài)環(huán)境保護(hù)治理專項(xiàng)債券、新疆維吾爾自治區(qū)政府發(fā)行的生態(tài)建設(shè)類專項(xiàng)債券、天津市政府發(fā)行的寧河區(qū)生態(tài)保護(hù)專項(xiàng)債券。

表3  部分“綠色”地方債

綠色發(fā)展是我國五大發(fā)展理念之一。為適應(yīng)國際發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步彰顯地方政府發(fā)展綠色經(jīng)濟(jì)的決心，積極探索具有中國特色的綠色市政債的健康發(fā)展已勢(shì)在必行。目前我國雖然尚未專設(shè)綠色地方債，但已發(fā)行過多期投向綠色產(chǎn)業(yè)的項(xiàng)目收益?zhèn)?，說明綠色市政債的投資回報(bào)逐漸被市場(chǎng)認(rèn)可。因此當(dāng)前有必要借鑒美國經(jīng)驗(yàn)，適時(shí)推出綠色市政債的專門品種。

曾   剛   國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室副主任